事件：2022 年12 月30 日，中国神华发布公告称，公司持股52%的控股子公司国能广投北海发电有限公司2 号发电机组顺利通过168 小时试运行，正式移交商业运营。至此，北海电厂一期工程2 台1000 兆瓦超超临界燃煤发电机组全部建成投运。
北海电厂一期工程全面投运，2023 年发电量有望提升。据公告，北海电厂一期工程采用国内技术领先的大容量、高参数二次再热燃煤发电机组，设计供电煤耗262.89 克/千瓦时，发电效率达到国内燃煤机组一流水平。北海电厂一期工程两台机组预计年发电量可达110 亿千瓦时，占2022 年发电量的约5.8%(2022年发电量为1-11 月年化数据)，北海电厂的投运意味着2023 年公司发电量有望稳步提升，基于公司煤电一体化优势，以及公司积极推进落实电价改革政策，积极争取上浮电价，未来公司电力业务盈利有望提升。
公司电力项目储备丰富，未来电力产能有望持续扩张。2022 年10 月，公司所属国能清远发电有限责任公司二期2×1000MW 扩建工程项目获得广东省发展和改革委员会批复核准，项目总投资为72.49 亿元。另外，截至2022 年上半年末，罗源湾储煤一体化发电厂工程、胜利发电厂一期工程工程进度分别达到82%与87%，投产后公司发电量有望持续增加。此外，公司公告拟收购锦界能源30%股权，对应电力权益装机容量增长171.6 万千瓦，占公司总装机规模的4.4%，其中投运权益装机容量增加111.6 万千瓦，煤炭产能增加540 万吨/年,增幅1.79%。
长协仍有提升空间，公司有望受益。根据发改委的要求，长协价格的合理区间为570~770 元/吨，从实际执行情况来看，2022 年长协实际波动范围为719~728 元/吨，均价为722 元/吨。我们认为，在现货中枢有望上移的背景下，预计2023 年长协中枢仍有提升空间，公司有望受益。
现金流充裕提供高分红，投资价值显著。截至2022 年三季度末公司货币资金量高达1831 亿元，未分配利润高达2690 亿元，充裕的现金为公司高分红奠定了基础。2021 年公司现金股利支付率达100.39%，处行业领先水平，高于同业公司。现金奶牛的特性叠加高分红预期，公司投资价值显著。
投资建议：考虑公司发电量有望提升以及长协升高预期，我们预计2022-2024 年公司归母净利为760.33 亿元、799.26 亿元、815.78 亿元，对应EPS 分别为3.83/4.02/4.11 元/股，对应2022 年12 月30 日的PE 均为7 倍，同时公司持续高分红，股息率在行业中处于高位，估值有望提升，维持“推荐”评级。
风险提示：煤炭价格大幅下降，火电需求不及预期，公司在建工程建设慢于预期。
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